摘要

Shopify 是一家擁有卓越商業模式的優秀SAAS 公司。

該公司繼續增長，但與所有公司一樣，增長不會永遠持續下去。

在310億美元的市值上，做多該公司存在固有的風險。

SAAS公司在過去幾年一直處於火熱之中。就在上週，Salesforce (CRM)以超過150億美元的價格收購了被高估的Tableau (DATA)。此前一周，谷歌(Google)以26億美元收購了虧損的Looker。在公開市場上，像Square (SQ)、 Wix (Wix)和Hubspot (hub)這樣的SAAS 公司的遠期市盈率都在90以上。本文將繼續介紹Shopify (SHOP) ，我認為它是估值最高的上市SAAS 公司之一。

一家好公司

Shopify 發布了第一季度19個季度的業績報告，顯示收入同比增長50% 。該公司的收入為3.2億美元。商家解決方案收入為1.8億美元，而訂閱收入為1.4億美元。根據其指導方針，該公司預計收入在14.8億美元到15億美元之間。投資者預計年收入為15.1億美元。調整後的淨收入預計在2000萬美元至3000萬美元之間。

Shopify擁有令人羨慕的商業模式。它使大大小小的公司都能啟動和運營他們的電子商務公司。只需幾分鐘，零售商就可以創建自己的購物平台，而無需僱傭大量開發人員。一旦註冊，顧客每月支付少量的費用來維持他們的商店的運營。他們還會在Shopify生態系統中購買額外的應用程序，如Oberlo、Kit和Privy，以簡化操作。因此，該公司採用低資產、高利潤和可預測的商業模式。

此外，公司在競爭相對激烈的行業中擁有強大的品牌知名度。這個品牌名稱使它能夠在競爭中勝過其他公司，如Wix，Weebly，Big Commerce 和Magento。此外，該公司擁有強大的資產負債表，超過20億美元，沒有債務。這使它有精力和資金投資於研發，並進行有意義的收購。今年5月，該公司收購了Handshake，一個B2B 電子商務平台，這拉近了製造商和分銷商與客戶的距離。

價值高昂

正如我之前所說，Shopify被高估得令人難以置信。截至撰寫本文時，該公司的市值已超過310億美元。我認為，對於一家預計今年收入15億美元、2021年收入26億美元的公司來說，這是一個相對較高的估值。 2021年，該公司的EBITDA預計為2.6億美元。目前的估值是120x2021年EBITDA。

今年，投資者預計該公司每股收益為0.57美元。按照目前的估值，投資者支付的是今年預期收益的318倍。今年的遠期市盈率為17倍。這些數字明顯高於同行公司。 Wix是一家令人難以置信的公司，與Shopify競爭，其遠期市盈率為93倍，遠期市盈率為7.4倍。這家店的價值高於Wix並不令人意外，因為它的增長速度更快。在最近一個季度，Shopify同比增長了50%，而Wix為26.5%。儘管如此，兩家公司的市盈率差異仍然很大。而Hubspot的增長率為32.5%，遠期市盈率為100。 Adobe (ADBE)、Microsoft (MSFT)和Salesforce (CRM)等更成熟、增長更快的SAAS公司的預期市盈率分別為28、26和44倍。下圖比較了SHOP和這些同行的預期市盈率。

與SHOP 2020年20億美元的收入預期相比，該公司的EV/ 20財年營收為21.32倍。雖然這對於快速成長的公司來說是合理的，但是超過20倍的市盈率幾乎是不合理的。下面的圖表比較了SHOP 和其他快速增長的SAAS 公司的這一比率。

隨著一些SAAS 公司持續虧損，PS 比率是一個很好的評估SHOP 是否被高估的比率。如下圖所示，根據2020年銷售額估計為20億美元，該公司的遠期PS 比率為22.74。這是其最近的SAAS 同行的兩倍以上。

基於遠期市盈率、 PS 和EV 的收入倍數，SHOP 是一家估值過高的公司是毫無疑問的。的確如此。未來的問題是，該公司的增長是否會繼續支撐這一昂貴的估值。歷史告訴我們，增長可以持續很長一段時間，但它絕不是永久的。這方面的一個很好的例子就是特斯拉(Tesla，TSLA) ，它在2017年創下了近370美元的歷史新高。隨著公司的增長率開始走弱，其股票開始下跌，目前為215美元。今年，該公司的股票下跌了35% 。另一個很好的例子是Nvidia (NVDA) ，其股票在過去一年裡下跌了45% 以上。換句話說，即使在增長最快的行業，增長也不會永遠持續下去。此外，雖然我們預計利潤率會隨著銷售額的增長而提高，但下面的圖表顯示，關鍵利潤率一直在走軟。

考慮到這一點，讓我們展望未來，假設公司的強勁增長將持續下去。分析師預計，2021年的收入將達到26億美元，2022年將超過30億美元。這意味著到2025年，公司的收入將達到大約50億美元。像Adobe、 Intuit (INTU)和Salesforce 這樣的SAAS 公司的淨利潤率分別為25% 、42% 和10% 。因此，如果我們給SHOP 一個30% 的利潤率，當它達到年收入50億美元時，它將有15億美元的淨利潤。在目前310億美元的估值下，這意味著公司的交易價格是2025年淨利潤的20倍。這是相對昂貴的。下面的圖表顯示收入增長正在放緩。

雖然SHOP擁有令人難以置信的商業模式，但它也將面臨一些挑戰。首先，擁有50多萬家門店，這意味著增長空間將非常小。這是因為像耐克、阿迪達斯和露露檸檬這樣的大公司已經有了自己的電子商務平台。由於遷移到SHOP 將是耗時且不必要的，該公司將錯過成熟且高度可預測的公司。

另一個挑戰是，在使用SHOP的50萬家企業中，大多數是中小型企業。這些小公司面臨的挑戰是，它們中的大多數往往會失敗。雖然SHOP沒有披露客戶流失情況，但很容易理解為什麼大多數創建商店賬戶的公司一年後都不續簽賬戶。 Jan Barta 的一個模型發現，77% 的顧客在一年前離開。我親身體會到這一點，因為我認識一些朋友，他們創建了自己的Sop，卻因為銷售緩慢而放棄了它們。

此外，雖然SHOP 是最好的電子商務軟件供應商，我們不能繼續忽視競爭。如果你聽播客，看電視，閱讀雜誌，你可能已經看到了SHOP 的競爭對手像SquareSpace 和Wix 所增加的支出。雖然這些公司不會成為大的電子商務參與者，但由於價格低廉，他們確實會從SHOP帶走一些潛在的客戶。

最後的想法

Shop 是一家優秀的公司，在未來將繼續成長。該公司的平台非常優秀，價格合理，尤其適合中小型企業。然而，作為一項投資，我相信投資者為這家公司支付了高昂的估值。因此，對於旁觀者來說，我建議他們等到波動期過去後再開始做多。理想情況下，我建議等到價格達到254美元的50天移動平均線後再做多。

本文作者：Crispus Nyaga，美股研究社（公眾號：meigushe）